Los bonos garantizados son títulos de deuda emitidos por una entidad financiera ( emisor ) y garantizados por una cartera de activos que, en caso de incumplimiento del emisor , pueden utilizarse para satisfacer las necesidades de los inversores . La cartera de bienes pignorados se denomina masa de cobertura. A diferencia de la titulización fuera de balance , es decir, la emisión de valores respaldados por activos (ABS) a través de la venta real de activos al balance de SPV , los bonos garantizados siguen siendo obligaciones del emisor. Es decir, los bonos garantizados son bonos con un "doble recurso " contra el emisor y el primer derecho para satisfacer las reclamaciones de la masa de cobertura. Por lo tanto, los bonos garantizados también se denominan transacciones de titulización de activos del balance , ya que los activos permanecen en el balance de la institución financiera, el emisor. Por lo general, los bonos garantizados están sujetos a una legislación especial para proteger a los tenedores de bonos. [una]
La clase más común de bonos garantizados son los bonos hipotecarios bancarios , que cubren préstamos respaldados por propiedades residenciales y comerciales . [2] Sin embargo, en algunos casos, pueden incluirse otros activos financieros en la masa de bonos garantizados.
A principios de 2019, el volumen de bonos garantizados en circulación en todo el mundo era de 2577 000 millones de euros, mientras que los mercados más importantes eran Dinamarca (406 000 millones de euros), Alemania (370 000 millones de euros), Francia (321 000 millones de euros) y España (232 000 millones de euros) . [3]
Artículo principal Pfandbrief
Los bonos garantizados fueron creados en Prusia en 1769 por Federico el Grande y en Dinamarca en 1795. Las primeras emisiones de bonos garantizados daneses se realizaron después del Gran Incendio de Copenhague 1795, cuando una cuarta parte de la ciudad se quemó hasta los cimientos. Después del incendio, hubo una gran necesidad de un mercado de bonos organizado, ya que se tuvo que construir una gran cantidad de nuevos edificios en un corto período de tiempo. Hoy en día, casi todos los bienes raíces en Dinamarca están financiados por bonos garantizados, y Dinamarca es el tercer emisor más grande de Europa.
En Prusia, tales bonos: pfandbriefs (Pfandbriefe alemán) fueron emitidos por los llamados paisajes (Landschaft) y estaban regulados por el derecho público. El paisaje era una amalgama de grandes terratenientes, su objetivo era obtener un crédito asequible para reconstruir Silesia después de la Guerra de los Siete Años . Luego, la idea de crear una institución similar se extendió a otras partes de Prusia y Alemania , y luego a Europa Central y Oriental (incluidas las provincias de Rusia: las provincias bálticas - Estonia , Livonia y Courland - y Polonia ). [4] Alrededor de 1850, a los primeros bancos hipotecarios se les permitió vender pfandbriefs como medio de refinanciación de hipotecas . Bajo la Ley de Banca Hipotecaria de 1900, todo el Imperio Alemán recibió una base legal estandarizada para emitir Pfandbriefs.
Un bono garantizado es un bono corporativo con una mejora importante, la presencia de un recurso a un conjunto de activos (masa de cobertura) que respalda o "cubre" el bono si el emisor (generalmente una institución financiera) se declara insolvente. Los activos de la masa de cobertura actúan como garantía de crédito adicional. Por lo tanto, el propietario de dichos bonos tiene derecho a doble recurso o la llamada doble protección (ing. doble recurso): el derecho a la satisfacción preferencial de los reclamos sobre bonos tanto del valor de la propiedad que constituye la masa de cobertura, y el derecho a reclamar contra el propio emisor, si durante la venta de valores las demandas de los inversores no se cumplieron en su totalidad.
En la práctica europea, la emisión de bonos garantizados es posible en el marco de un único programa, y no por emisiones separadas. Por ejemplo, en Alemania y Austria, es común establecer un programa bajo el cual puede haber un número ilimitado de emisiones de bonos garantizados. Todos los bonos del programa están cubiertos por una cartera de activos, es decir, todos los bonos en este caso tienen una masa de cobertura. Por lo tanto, los costos de organización y administración de la emisión bajo el programa son menores, ya que no es necesario crear una cartera de activos separada para cada bono. El número posible de programas está sujeto a las leyes del país respectivo. Por ejemplo, en Alemania, un emisor puede crear solo un programa para cada clase de activo (por ejemplo, un programa para préstamos hipotecarios y un programa para préstamos emitidos a organismos del sector público).
Normalmente, los activos que componen la masa de cobertura no tienen nada que ver con el flujo de caja contractual para el inversor, como es el caso de las operaciones de titulización. Pero en algunos países (por ejemplo, en Italia y los Países Bajos ) existen las denominadas estructuras de pago condicional (pass-through condicional ). [5]
En general, existen tres posibles regímenes de redención para los bonos garantizados: Hard Bullet , Soft Bullet y Conditional Pass-Through : [6]
El régimen de amortización blanda y condicional reduce significativamente los riesgos asociados a una posible falta de liquidez para amortizar un bono en una fecha de amortización fijada legalmente, lo que también reduce el riesgo de refinanciación. Por lo tanto, ceteris paribus, las estructuras con amortización blanda y condicional de bonos garantizados pueden potencialmente recibir calificaciones crediticias más altas.
La estructura de una transacción de bonos garantizados puede incluir los siguientes mecanismos de mejora crediticia:
En caso de exceso de garantía (overcoverage), el monto de la garantía excede el monto de las obligaciones. La sobrecobertura es el mecanismo de mejora crediticia más común. En algunos países, los requisitos mínimos de exceso de garantía están prescritos por ley. Según la legislación rusa, la inclusión de la sobrecobertura en la estructura de una transacción es un derecho, no una obligación, del emisor.
En Rusia, la emisión de bonos garantizados está regulada por la Ley Federal No. 152-FZ del 11/11/2003 "Sobre valores hipotecarios". Además, las disposiciones del Código Civil, la Ley Federal del 22 de abril de 1996 “Sobre el Mercado de Valores”, las leyes de quiebras y demás actos jurídicos reglamentarios también son aplicables a la regulación de los bonos garantizados.
Según la legislación rusa, los créditos de los tenedores de bonos garantizados están garantizados por garantía hipotecaria. En caso de insolvencia (quiebra) del emisor, la propiedad que constituye la cobertura hipotecaria se excluye de la masa total de la quiebra del emisor. El síndico de la quiebra debe abrir cuentas bancarias separadas para depositar fondos de la garantía hipotecaria y realizar pagos a los tenedores de bonos garantizados. La ley no prevé un administrador separado para la cobertura masiva de bonos hipotecarios. [7]
Al revisar los bonos garantizados, el enfoque de las agencias calificadoras (como Moody's ) generalmente se divide en tres pasos:
Uno de los elementos del enfoque de la agencia de calificación es que después de que el emisor sea declarado insolvente (es decir, al ocurrir el llamado "evento ancla" - English CB Anchor Event), los bonos se administran mediante pagos que ingresan en la masa de cobertura , y que para hacer esto, la masa de revestimiento debe ser administrada, por ejemplo, por un síndico de masa de revestimiento separado. El coeficiente TPI refleja la probabilidad de que los pagos estipulados en la documentación de emisión (reembolso del principal de la deuda e intereses devengados) también se reciban después del "evento ancla" (es decir, después de la quiebra del emisor).
La presencia de un "doble recurso" en la mayoría de los casos permite que los bonos garantizados alcancen una calificación más alta que la calificación del propio emisor.